La "teoría contractual" sobre la naturaleza de la
empresa se ha convertido en una teoría ampliamente
apoyada. Considera a la empresa corno una red de contratos,
reales e implícitos, los cuales especifican los papeles
que deben desempeñar los diversos integrantes de la misma
(trabajadores, administradores, propietarios y prestamistas) y
definen sus derechos y obligaciones, así como la
rentabilidad y productos que deberán generarse bajo
distintas condiciones. La mayoría de los participantes
celebran contratos que determinan una rentabilidad fija. Los
propietarios de la empresa se reservan derechos residuales sobre
las utilidades. Aunque los contratos definen los derechos y las
responsabilidades de cada uno de los integrantes de la empresa,
pueden presentarse algunos conflictos, ya que dichos integrantes
pueden tener metas de tipo personal.
En las corporaciones modernas, la propiedad del capital,
por lo general, se encuentra ampliamente difuminada. Las
operaciones cotidianas de la empresa son realizadas por sus
administradores, quienes generalmente no son propietarios de los
paquetes accionarios mayores. En teoría, los
administradores son representantes de los propietarios, pero, en
la realidad, pueden ejercer el control sobre la empresa. Por lo
tanto, pueden surgir conflictos de intereses entre los
propietarios y los administradores. Éstos se conocen como
"problemas de representación administrativa"", que
consisten en la divergencia de intereses que existen entre un
propietario y su administrador.
Jensen y Meckling (1976) analizaron muchos aspectos de
los problemas de representación administrativa.
Describieron que un conflicto de esta naturaleza se produce
cuando un administrador posee una pequeña cantidad del
total de las acciones comunes de la empresa. Esta propiedad
fraccional puede conducir a los administradores a trabajar de una
manera menos intensa y a gozar de un mayor número de
privilegios (oficinas lujosas, muebles y alfombras,
automóviles de la compañía, etc…) lo cual
no harían si ellos tuvieran que hacer frente a los costos
que ello implica.
Para enfrentar los problemas de representación
administrativa, se requiere efectuar gastos adicionales en
coordinación y control (costos de representación
administrativa). Dichos costos incluyen:
a) Sistemas de auditoria para limitar este tipo
de comportamiento administrativo.b) Diversos tipos de bonificaciones financieras
para los administradores a efecto de que no cometan
abusos.c) Cambios en los sistemas organizacionales a
efecto de limitar la capacidad de los administradores de
participar en prácticas indeseables.
En teoría, la junta directiva coordina a los
administradores y dirige su actuación en favor de los
accionistas. Sin embargo, algunos estudiosos argumentan que la
amplia dispersión de la propiedad del capital común
de la mayoría de las grandes corporaciones dificulta el
ejercicio del control de los accionistas a través de la
junta directiva. El accionista individual no tiene una
participación lo suficientemente considerable como para
justificar el gasto de tiempo y dinero que implica un control
estrecho de los administradores y de la junta directiva.
También es común el argumento de que los
administradores se interesan más en lograr un mayor
tamaño de la empresa que en maximizar el valor de la
misma, dado que su compensación se relaciona con las
ventas o con los activos totales.
Aunque existen argumentos que justifican este punto de
vista sobre el control administrativo, otros prefieren los planes
de compensación para los administradores vinculados a las
utilidades y a las opciones sobre acciones, los cuales
proporcionan a los administradores diversos incentivos para
incrementar el valor del capital común de la empresa.
Además, han hecho notar que, en realidad, los accionistas
pueden ejercer la última instancia de sus facultades, la
cual consiste en el poder de reemplazar a la
administración. Este enfoque de la "zanahoria y el
garrote", argumentan, es suficiente para controlar los problemas
de representación administrativa.
En el caso de las grandes corporaciones y propiedad del
gran público inversionista, el mercado de acciones puede
servir como un dispositivo para controlar el desempeño o
rendimiento de los ejecutivos. Aunque los precios de las acciones
pueden reaccionar ante factores económicos generales (por
ejemplo, ante los cambios en las tasas de interés) o ante
ciertos acontecimientos macro industriales (por ejemplo, el
efecto de un cambio de los precios del acero sobre la industria
automovilística), la influencia dominante es el
desempeño futuro de la empresa. De tal modo, si los
administradores no se desempeñan con eficacia con
relación al potencial de los activos bajo su control, el
precio de las acciones bajará.
Se dice que existen otros dos mecanismos eficaces para
controlar el administrativismo. (El administrativismo se refiere
a aquel comportamiento de los administradores que consiste en
atenderse a ellos mismos), uno es el mercado de mano de obra
administrativa, el cual fija el precio de este tipo de capital
humano. El mercado revalúa continuamente el precio del
trabajo administrativo sobre la base del desempeño
potencial o estipulado versus el desempeño real. Si la
evaluación es desfavorable, la competencia entre los
administradores asegura que se efectuará el
reemplazo.
Si la competencia administrativa fracasa, entra en
acción el segundo mecanismo de control. Este es el mercado
de las adquisiciones corporativas. Una administración
deficiente provocará que el precio de las acciones
disminuya, con lo cual la empresa será atractiva para los
compradores que puedan incrementar su valor mediante un
mejoramiento del desempeño.
4. Estructura de propiedad de la
empresa
Los estudios que versan sobre la estructura de propiedad
pueden clasificarse en dos grandes grupos; en primer lugar,
aquellos que consideran la propiedad como la variable dependiente
o variable a explicar a partir de una serie de factores, y
aquellos que la consideran como una variable explicativa
fundamental del valor de la empresa. Sin embargo, dentro de este
segundo grupo existe discrepancia respecto al tratamiento de la
propiedad como una variable exógena o
endógena.
Desde un punto de vista teórico, la exogeneidad
de la estructura de propiedad significa que la propiedad se
determina "fuera" de la empresa, es decir, es una
dimensión externa o ajena a las características de
la empresa. Sin embargo, tradicionalmente se ha intentado
explicar la estructura de propiedad a partir de una serie de
aspectos propios de la firma y de la industria o sector en el que
opera por ejemplo el tamaño, el clima de
regulación, el riesgo, el nivel de apalancamiento
financiero, etc…
Por tanto, parece obvio el carácter
endógeno de la estructura de propiedad como consecuencia
de la influencia que determinados aspectos de la empresa ejercen
sobre ella.
Ahora bien, si se acepta el carácter
endógeno de la estructura de propiedad, en el sentido de
que dicha estructura no se determina aleatoriamente, es preciso
tener en cuenta el sentido de la causalidad a la hora de examinar
las relaciones que puedan establecerse entre la propiedad y otros
aspectos de la empresa y, entre estos, el valor de la
empresa.
Buena parte de la controversia surgida en los
últimos años en torno al tratamiento
endógeno o exógeno de la estructura de propiedad
tiene mucho ver con los argumentos esgrimidos, aunque no
verificados totalmente en sus extremos, por Demsetz (1983): "la
estructura de propiedad de la empresa es el resultado
endógeno de la selección competitiva en la que se
equilibran las ventajas y desventajas en costos para llegar a una
organización equilibrada en la empresa". Para Demsetz, la
estructura de propiedad de la empresa, concentrada o dispersa,
debe ser aquella que maximiza el valor de la misma, así
que, como consecuencia no debiera existir una relación
sistemática y generalizada entre las variaciones en la
propiedad y variaciones en el resultado.
La empresa actual, como ya se ha dicho, también
defiende que hay evidencia suficiente para sugerir que la
estructura de propiedad si es relevante para una
compañía; Aun cuando las asunciones que Modigliani
y Miller usan para empequeñecer la importancia de la
estructura de propiedad son poco realistas, su teoría
todavía sostiene las lecciones importantes para los
ejecutivos financieros. Los economistas afirman que la mejor
manera de pensar en las asunciones de M&M es
asumiéndolas como una serie de condiciones. Así,
siempre que la estructura de propiedad sea importante, debe ser
porque una o más de las condiciones de las que partieron
Modigliani y Miller no están presentes. Así que el
papel del Departamento de Finanzas es preguntar cómo la
situación de su empresa difiere del mundo ideal del
modelo, para así poder ajustar a su compañía
de acuerdo con la estructura de capital de la misma.
5. Costos de transación en la empresa y el
mercado
5.1 Concepto de costo de
transacción.
En términos generales los costos de
transacción pueden definirse como los necesarios para
ordenar o crear y operar las instituciones y garantizar la
obediencia de las reglas. Los costos de transacción
afectan la elección de los agentes, así como el
marco institucional en el cual se desempeñan.
Es inmediato pensar que existen costos asociados al uso
del mercado (en términos de intercambio de derechos de
propiedad), y de definición de recursos (en
términos de definición de derechos de propiedad),
así como costos de administración del mercado y de
verificación del cumplimiento de las reglas, todos ellos
de repercusión importante dentro de la generación y
distribución de la riqueza social.
La misma racionalidad de minimizar los costos de
transacción surge del trabajo original de Coase : "
funcionamiento del mercado lleva consigo unos costos, y que
formando una organización y permitiendo que una autoridad
(empresario) dirija los recursos, se ahorran ciertos de esos
costos de mercado".
Incluso Coase (1990) explica la existencia del mercado a
partir de los costos de Transacción : "los mercados son
instituciones que existen para facilitar el intercambio, es
decir, existen para reducir los costos que implica la
realización de transacciones" Además, para que
funcionen estos mercados, y se cumplan los intercambios en
él se requieren arreglos institucionales, tales como
normas que permitan verificar y cumplir los intercambios
(definición de derechos de propiedad y su
protección), de esta manera las normas surgen para reducir
los costos de transacción en los mercados, punto en el
cual el adecuado diseño de sistemas contables Williamson
(1985) define como origen de los costos de transacción el
comportamiento oportunista, en el no cumplimiento de las
obligaciones contractuales, que originan el monitoreo y
protección.
Para North (1990) la base de los costos de
transacción se halla en los costos de información,
entendidos como los costos de medición de lo intercambiado
y los costos de proteger y hacer cumplir lo pactado. Sin embargo,
presenta los costos de transacción como dentro de los
costos de producción de esta manera: "los costos totales
de producción consisten en las entradas de recursos de
tierra, trabajo y capital que participan tanto en transformar los
atributos físicos de un bien, como en los de
negociación, definición, protección y
cumplimiento forzado de derechos de propiedad".
Esta posición beneficiaria la valoración
empresarial en términos de asignación, y
asociación de costos a las atributos que así lo
merecieran ya fuera en organizaciones privadas o publicas,
pudiéndose incorporar a la información financiera
como, una partida intangible p.e,.
Sin embargo, el cumplimiento de los arreglos
contractuales, tan solo se da si este beneficia a las dos partes,
la conducta oportunista conllevará una incertidumbre en el
intercambio, y el costo de transacción refleja esa
incertidumbre: pues incluirá una prima de riesgo al
incumplimiento de arreglos contractuales.
5.2 Determinantes de costos de transacción en
la nueva teoría de la firma.
Para Williamson, las instituciones surgen con el
objetivo de minimizar los costos de transacción. Retoma a
Coase, y plantea que la empresa se explica más como una
estructura de poder, que como una función de
producción.
La economía del costo de transacción se
centra en el desarrollo de incentivos que minimicen los costos de
transacción ex post a la creación de un arreglo
contractual, es decir, la verificación del cumplimiento.
De tal manera adquieren gran relevancia las instituciones que
estudian los arreglos ex post del contrato.
Para Williamson (1985) son la consideración de
los factores humanos y los aspectos concretos de cada
intercambio, los que definen los costos de transacción,
estos son que los hombres son oportunistas y limitadamente
racionales, clara vertiente conductista en
contabilidad.
Bajo racionalidad limitada, resultará costoso
considerar cada uno de las posibles contingencias y contratar
para cada una de ellas, o incluso existirán contingencias
que no serán posibles de prever, lo cual aumentaran los
costos de cumplimiento de las relaciones
contractuales.
El oportunismo coloca incentivos para que los agentes
incumplan algunas de sus obligaciones contractuales.
Este marco de conducta implica tres aspectos de una
transacción que tendrán importancia en la
configuración del nivel y la naturaleza de los costos de
transacción: especificidad de activos, grado de
incertidumbre y frecuencia.
Una transacción tiene niveles elevados de
especificidad de activos si a medida que se desarrolla el
intercambio, una parte va quedando más vinculada y en
poder de la otra parte. Este grado de poder definirá los
incentivos de cada parte en el desarrollo del contrato, de forma
que su cumplimiento resultará costosa.
La frecuencia influye en los costos relativos de los
distintos medios de llegar a una transacción. Cuando una
transacción es frecuente, los agentes pueden crear
mecanismos, fuera del marco institucional que reduzcan los costos
en que se incurren rutinariamente.
5.3 Costos de transacción en el teorema de
Coase
Bajo costos de transacción nulos, se
llevará a cabo un intercambio eficiente de derechos de
propiedad, independiente de la decisión legal. Esta
proposición, conocida como el Teorema de Coase, no se
cumple cuando se consideran los costos de transacción, la
negociación resulta costosa, por lo cual el marco
institucional de leyes determinarán la eficiencia de los
intercambios.
En un mundo con costos de transacción de cero,
todos los agentes podrán buscar la información
necesaria y realizar los arreglos contractuales necesarios para
maximizar la producción, independiente de las reglas de
responsabilidad que surjan. Sin embargo, al incluir los costos de
transacción positivos, los agentes no tendrán
incentivos para revelar información, lo que impide el
surgimiento de arreglos contractuales entre agentes, pues se hace
demasiado costoso crear incentivos para generar tales o cuales
arreglos. Cuales incentivos se definan y cuales arreglos se
generan, ya entrarán a ser determinados por el marco
institucional (normas) que rijan el funcionamiento del
mercado.
5.4 Costos De Transacción Y Eficiencia
Neoclásica
A partir del trabajo de Coase (1960) y de su
formulación del teorema de Coase, se ha reconocido que el
modelo neoclásico formula su teoría suponiendo cero
costos de transacción. Bajo esta perspectiva, el agente
puede decidir dentro del mercado instantáneamente, sin
costos de información ni búsqueda, ni costos de
cumplimiento de los contratos de intercambio, ni en su monitoreo.
Bajo costos de transacción de cero, los agentes pueden
prever o decidir bajo los posibles estados de la naturaleza que
se presenten (en el sentido de contratos Completos).
La existencia de costos de transacción positivos
afecta los incentivos de los agentes y por tanto su
comportamiento. De esta manera cualquier intercambio (contrato)
resulta costoso, pues se debe usar tiempo y recursos en
búsqueda de información, costos de realizar el
intercambio y costo de verificar su cumplimiento.
Incluso, pueden ocurrir fallas de mercado, en donde,
dados los altos costos de transacción, simplemente los
intercambios no sean viables en el sentido económico. Las
transacciones tienden a formularse de tal modo que maximizan los
beneficios netos que proporcionan. De esta manera, si los costos
de realizar el intercambio son mayores que el beneficio de
éste, no se hará.
En general se puede plantear que la competencia perfecta
entre agentes anónimos (intercambio neoclásico)
como tal no opera y los decisores se ven envueltos en nuevos
dilemas que necesitan una definición clara: los agentes
deben incurrir en costos para definir el intercambio y realizar
el contrato. Este costo de usar el mercado, es definible como 1.
Costos de preparar contratos (búsqueda de
información), 2. Costos de preparación de contratos
y 3. Costos de monitorear y vigilar el cumplimiento de las
obligaciones contractuales, así como la medición y
protección de los derechos a ser
intercambiados.
El marco teórico neoclásico puede
expresarse como agentes maximizadores, con funciones de utilidad
convexas y sujetas a elección de bienes dadas las
restricciones presupuestarias, y siendo tomadores de precios. Por
el lado de la producción se tienen funciones de beneficios
convexas y con retornos decrecientes a escala. Cada firma
maximiza sus beneficios sujetos a sus condiciones de costos
tradicionales entendidos bajo enfoques históricos,
pasados.
Sin embargo, al no considerar los costos de
transacción, falla en buscar explicar el comportamiento de
los agentes. La existencia de costos de transacción
positivos introduce nuevas restricciones y genera resultados,
"eficientes" diferentes. Alessi (1983) muestra cómo la
elección de los agentes puede ser definida por la
minimización de costos de transacción, antes que
por la maximización de sus funciones de producción
y con ello de los beneficios esperados a un mediano y corto
plazo.
De acuerdo a los dos teoremas del bienestar, el
equilibrio neoclásico es Pareto óptimo. Bajo costos
de transacción positivos, los agentes considerarán
eficiente dedicar recursos a adquirir información y
verificar el cumplimiento de contratos. Entonces, se deja a un
lado la noción paretiana y la firma o el agente,
será eficiente si logra el cumplimiento de los
contratos.
Incluso, La Nueva teoría de la firma ha
considerado la actividad transacción como parte del
proceso productivo, y se han presentado desarrollos en
modelación de la misma manera : tecnologías de
transacción convexas y dentro del marco neoclásico,
de tal suerte que se llegan a resultados óptimos, tomando
en cuenta los costos de transacción dentro de las
decisiones de las firmas.
6. El capital, su costo y estructura
6.1 El capital
6.1.1 Concepto de capital
Es la medida de todo el efectivo que ha sido
depositado en una empresa, sin importar la fuente de
financiación, el nombre contable o propósito del
negocio.
Es toda aquella cantidad de dinero o riquezas de la que
dispone una persona o entidad.
Los fondos que posee la empresa se pueden dividir en los
que son aportados por los socios y los que se obtienen de los
préstamos de terceros, teniendo en cuenta que los primeros
siempre estarán relacionados con la cantidad de tiempo en
que los recursos están en poder de la entidad, sobre los
ingresos y activos empresariales mientras permanezca en
funcionamiento y la participación en la toma de
decisiones.
El término capital denota los fondos a largo
plazo de la empresa. Todas las partidas en la parte derecha del
balance general de la empresa, "excepto los pasivos a corto plazo
constituyen fuentes de inversión a largo plazo. El
siguiente balance simplificado ilustra el desglosamiento de
capital total en sus dos componentes: La inversión de los
propietarios (aportaciones de capital) y el pasivo a largo plazo
o inversión de deuda (capital de deuda).
6.1.2 Tipos de Capital6.1.2.1 Inversión
de los Propietarios (Aportaciones de capital)
Consiste en todos las erogaciones en dinero, especie o
de industria que realizan a tiempo indefinido o a largo plazo,
las personas que tienen en su poder los derechos primarios de la
empresa para su constitución, es decir, los accionistas;
en este sentido sus fuentes de aportación están en
las acciones comunes, acciones preferentes y las utilidades
retenidas de periodos anteriores, cada una con un costo diferente
y asociado con cada una de ellas.
6.1.2.2 Por
inversión de deuda (Capital por Deuda)
Incluye cualquier tipo de recurso obtenido por la
entidad por préstamos o créditos a largo plazo, con
o sin garantía, por medio de venta de obligaciones o
negociado. Una empresa puede utilizar solamente una cantidad dada
de financiamiento por deuda a causa de los pagos fijos
relacionados con ella. Se descubrió que el costo de la
deuda es menor que el de otras formas de financiamiento. Su
riesgo es menor porque: a) tienen una mayor prioridad de reclamo
sobre cualquiera de las utilidades o activos disponibles para
pago, b) posee mayor apoyo legal en contra de la
compañía para recibir pagos de la misma, que los
accionistas comunes o preferentes y c) la deducibilidad fiscal de
los pagos de intereses disminuye, de manera sustancial, el costo
de la deuda para la empresa.
Estas fuentes de financiación tienen unas
diferencias que saltan a simple vista, la primera es la
prescripción o el tiempo en que los recursos están
a disposición del ente, mientras los primeros se mantienen
de manera permanente, los segundos tienen una fecha de
vencimiento, otra es que los acreedores no tienen voz sobre las
decisiones que tomen los administradores sobre el funcionamiento
y actividades de la empresa, pero estos acreedores tienen
prioridad sobre los ingresos y los activos de la empresa en caso
de liquidación.
6.1.3 Nueva Concepción de Capital
Para Paul A. Samuelson, los dos factores
originarios de la producción en una empresa son la tierra
y el trabajo, pero hay que añadir una nueva
categoría que enmarca el nuevo sistema productivo global,
los bienes de capital que producidos por el sistema
económico y empleándolos en la producción de
bienes de consumo u otros de producción, y de servicios.
Estos bienes de capital pueden ser de corto o largo plazo ya que
pueden arrendarse o enajenarse en el mercado, al igual que la
tierra y el trabajo a cambio de un pago proporcional al tiempo y
al servicio que se preste.
6.1.4 El origen del capital
Para hacer una precisión de este tema, se debe
distinguir la procedencia de los fondos y el capital en una
empresa, entre el propio y el ajeno o de
terceros.
El capital propio es el que fue deliberadamente acotado
para la constitución de una empresa, y que, en principio,
no tiene por qué ser reembolsado.
El capital ajeno lo integran fondos prestados por
elementos exteriores a la empresa, deudas de estas últimas
y frente a los proveedores, etcétera.
También es interesante la distinción entre
capital fijo y capital circulante: el primero como su nombre lo
indica es el que integra los recursos imperecederos o con un
tiempo de vida relativamente largo como la maquinaria y equipo en
general, mientras que el segundo se consume totalmente en un solo
periodo y esta dentro del proceso productivo como los
elementos agotables y agrícolas.
6.1.5 El ahorro y el interés: base del
capital
El capital se constituye por el ahorro, es decir, por la
utilización de una parte de la producción con fines
posteriormente productivos, dicho capital se consume por la
terminación del periodo de uso de los bienes que se
compran o por la pérdida de su eficacia económica.
En cuanto al capital circulante, se consume de la misma manera o
considerando su vertiente o equivalente monetario, podrá
también transformarse en capital movilizado. El capital
recibe una remuneración llamada interés, y puede
ser fija o variable en función de los resultados de su
explotación o de la marcha de la empresa. De ser una
simple remuneración del capital, el interés pasa,
además, a desempeñar dos funciones básicas:
estímulo del ahorro y criterio de utilización del
capital.
6.1.6 El capital y la inversión
"Cuando los bienes no son consumidos o su equivalente
monetario es utilizado para la compra o la creación de
bienes de producción se hablará de
inversión", teniendo en cuenta la anterior
definición se puede distinguir entre inversión
pasiva e inversión activa. Por pasiva se entiende la
inversión monetaria del particular que compra bonos del
Estado, acciones y papeles comerciales que se puedan tranzar en
el mercado de valores. En el sentido activo, inversión
significa creación de nuevos medios de producción o
ampliación de un medio de producción ya
existente.
6.1.7 Clases de inversión6.1.7.1
Según el origen
Inversión pública cuando la lleva a
cabo la AdministraciónInversión privada cuando la llevan a cabo
particulares.
6.1.7.2 Según la utilización
Inversión neta cuando en ella se incluyan
fondos destinados a la creación o a la
ampliación de medios productivosInversión bruta, cuando a la neta se le suma
la reposición del capital productivo
desgastado.
En el mercado actual no puede haber inversión sin
una acumulación previa que sólo se puede conseguir
difiriendo o retrasando el consumo, es decir, ahorrando; y ya que
nos encontramos en un sistema en equilibrio
dinámico, un país puede invertir más
de lo que ahorra si otros países aceptan prestarle medios
monetarios para ello.
6.1.8 El problema del capital y su consolidación en
América Latina
Partiendo de una situación de subdesarrollo que
es la que mayoritariamente enmarca a los países
latinoamericanos se deben afianzar las estructuras de capital de
las empresas, se requiere de una fuerte tasa de inversiones, con
el consiguiente problema que, al ser la producción poco
elevada, las posibilidades de ahorro y las de inversión,
son muy limitadas.
Una restricción autoritaria del consumo que
permita la obtención de un ahorro forzoso, o la ayuda de
los capitales extranjeros pueden consolidar una estructura de
capital adecuada para el crecimiento constante de la
economía. La inversión, como creadora de bienes de
producción es vital para el desenvolvimiento
económico: se podría conseguir una economía
que sólo repusiera el desgaste del capital, pero una
economía en crecimiento necesita de la inversión
creadora de nuevos medios productivos.
6.2 Costo de capital
Las inversiones realizadas por la empresa son
fundamentales para el desarrollo del objeto social de la
organización, el costo de capital surge como un factor
relevante en la evaluación que el administrador financiero
realiza de los proyectos de inversión que se tengan a
corto plazo.
6.2.1 Concepto de costo de capital
El costo de capital es la tasa de rendimiento que debe
obtener la empresa sobre sus inversiones para que su valor en el
mercado permanezca inalterado, teniendo en cuenta que este costo
es también la tasa de descuento de las utilidades
empresariales futuras, es por ello que el administrador de las
finanzas empresariales debe proveerse de las herramientas
necesarias para tomar las decisiones sobre las inversiones a
realizar y por ende las que más le convengan a la
organización.
El costo de capital también puede definirse como
la tasa de rendimiento que debe ser percibida por una empresa
sobre su inversión proyectada, con el objeto de mantener
inalterado el valor de mercado de sus acciones. Asimismo, se
considera como la tasa de rendimiento requerida por los
proveedores del mercado de capitales para atraer sus fondos hacia
la empresa. Si se mantiene constante, la aplicación de
proyectos con una tasa de rendimiento por encima del costo de
capital, se incrementará el valor de la empresa y
viceversa.
En el estudio del costo de capital se tiene como base
las fuentes específicas de capital para buscar los insumos
fundamentales para determinar el costo total de capital de la
empresa, estas fuentes deben ser de largo plazo, ya que estas son
las que otorgan un financiamiento permanente. El financiamiento a
largo plazo constituye la base de las inversiones en activos
fijos de la empresa.
Las fuentes principales de fondos a largo plazo son el
endeudamiento a largo plazo (capital de deuda), las acciones
preferentes, las acciones comunes y las utilidades retenidas
(aportaciones de capital por parte de los dueños de la
empresa), cada una asociada con un costo específico y que
lleva a la consolidación del costo total de
capital.
6.2.2 Factores implícitos fundamentales en el costo
de capital
El grado de riesgo comercial y
financiero.Las imposiciones tributarias e impuestos.
La oferta y demanda por recursos de
financiamiento
6.3 Estructura del capital
La estructura de capital representa la mezcla (o
porción) de financiamiento a largo plazo permanente de una
empresa representado por deuda, acciones preferentes y capital en
acciones comunes.
La teoría de la estructura del capital esta
profundamente asociada con el costo del capital de la empresa,
dentro de los estudios que se han realizado sobre el tema, muchas
son las apreciaciones sobre la "Estructura óptima de
capital" sin llegar a una unificación de criterios,
unos defienden la idea de que se puede llagar al óptimo,
los otros sin embargo tienen la convicción que esto no es
posible, solo han llegado al acuerdo que se debe obtener una
buena combinación de los recursos obtenidos en las deudas,
acciones comunes y preferentes e instrumentos de capital
contable, con el cuál la empresa pueda financiar sus
inversiones. Dicha meta puede cambiar a lo largo del tiempo a
medida que varían las condiciones.
Los factores que influyen sobre las decisiones de la
estructura de capital principalmente son el riesgo del negocio
que es el inherente a las actividades operacionales de la empresa
(a mayor riesgo mayor rendimiento), la posición fiscal de
la empresa debido a los intereses que son deducibles de renta, al
método de depreciación de los activos fijos, la
amortización de pérdidas fiscales y al monto de las
tasas fiscales.
6.3.1 Probabilidad de quiebra
La posibilidad, o posibilidad de que una empresa se
declare en quiebra debido a la capacidad para cumplir con sus
obligaciones conforme a éstas se venzan, depende en gran
parte de sus niveles de riesgo, tanto empresarial como
financiero.
6.3.2 Riesgo empresarial o Riesgo operativo
En términos generales, cuanto mayor sea el
apalancamiento operativo de la empresa mayor será su
riesgo empresarial. Si bien el apalancamiento operativo es un
factor importante que afecta al riesgo empresarial, existen otros
dos factores: la estabilidad de los ingresos y la estabilidad de
los costos.
Estabilidad de los ingresos: se refiere a la
relativa variabilidad de los ingresos por venta de la
empresa. Las empresas con niveles estables de demanda, y
cuyos productos tengan preciso estables, también
tendrán ingresos estables, los cuales
redundarán en niveles bajos de riesgo empresarial.
Aquellas empresas cuyos productos tengan demanda transitoria,
y cuyos preciso sean igualmente transitorios, tendrán
ingresos inestables, que implicarán niveles altos de
riesgo empresarial.
La estabilidad de los costos: se refiere a la
relativa posibilidad de pronosticar los precios de los
insumos, como la mano de obra y materia. Cuanto más
predecibles y estables sean precios, menor será el
riesgo financiero, y viceversa.
El grado de riesgo empresarial debe ser tomado como un
hecho. Cuanto más alto sea el riesgo empresarial de una
compañía, más cauta deberá ser
ésta para establecer su estructura de capital. Las
empresas con alto riesgo empresarial tenderán hacia
estructuras de capital con apalancamiento menor, y
viceversa.
6.3.3 Riesgo Financiero
El riesgo de que la empresa no sea capaz de cumplir con
sus obligaciones financieras requeridas (interés, pago de
arrendamiento, dividendos de acciones preferentes), se supone
inalterado. Este supuesto implica que los proyectos son
financiados en forma tal, que la capacidad de la empresa para
cumplir con sus costos de financiamiento requeridos queda
inalterada.
La sanción por no cumplir con las obligaciones
financieras es la quiebra. Cuanto mayor sea el financiamiento de
costo fijo (deuda y acciones preferentes) que una empresa tenga
dentro de su estructura de capital mayor será el
apalancamiento financiero y el riesgo de la misma. El riesgo
financiero depende de la decisión de la estructura de
capital tomada por el administrador, y dicha decisión es
afectada por el riesgo empresarial encarado por la
empresa.
6.3.4 Riesgo total
Es el riesgo que resulta de la combinación del
riesgo empresarial y el riesgo financiero y determina la
posibilidad de quiebra de una empresa, es decir, es una especie
de apalancamiento total.
7. Estructura financiera apalancada y no
apalancada
La gestión de la estructura de capital: El
análisis BAIT-BPA
En este epígrafe vamos a tratar de averiguar
cuándo es interesante endeudarse y cuándo es
preferible ampliar capital, a través del análisis
del punto muerto entre los beneficios por acción (BPA) y
los beneficios antes de intereses e impuestos (BAIT).
La empresa Ziraya Hnos. tiene actualmente la siguiente
estructura de capital (ratio deuda/acciones = 33,34%):
Ziraya se plantea dos posibles opciones de cara a
financiar un proyecto de inversión que tiene un coste de
cinco millones de euros y que promete generar un BAIT medio anual
de un millón de euros durante bastantes años. El
plan A consiste en financiar la inversión a través
de una ampliación de capital de la siguiente forma (ratio
deuda/acciones = 25%):
El plan B consiste en emitir cinco millones de euros en
obligaciones a un coste del 8,5% de interés (ratio
deuda/acciones = 66,67%):
A continuación se muestran los resultados
obtenidos por la empresa con la estructura actual y con los dos
posibles sistemas de financiación. De estos datos parece
deducirse que para los accionistas de Ziraya Hnos es preferible
el plan que favorece el endeudamiento, pero ¿esto es
siempre así?. Es decir, si el BAIT no fuese exactamente de
tres millones de euros ¿sería siempre preferible la
opción B?.
Para ver si esto es cierto deberemos realizar un
análisis BAIT-BPA, para lo que dibujaremos un
gráfico como el que aparece en la figura 7 en el que en el
eje de abscisas se representará el BAIT y en el de
ordenadas el BPA. Primeramente, calcularemos el valor del BAIT
que en ambos sistemas proporcionaría un BPA igual a cero.
Para el plan A ese valor es igual a 400.000 euros (dicho valor
daría un BAT=0), mientras que para el plan B es de 825.000
euros (el BAT=0). El siguiente paso es trazar una línea
recta que una dichos puntos con el valor obtenido en el BPA para
un BAIT de tres millones, según que emitamos nuevas
acciones o nueva deuda. Una vez hecho esto se trata de ver
cuál es el valor del punto de intersección entre
ambas, dicho punto se denomina punto de
indiferencia o punto muerto y es muy
importante de cara a la planificación
financiera.
El punto muerto se puede averiguar sin más que
igualar las dos ecuaciones siguientes:
El valor del BAIT que es indiferente para ambos planes
es de 2,1 millones de euros, que equivale a un BPA de 55,25
€/acción. De tal manera que si el BAIT es inferior a
2,1 millones será preferible realizar la ampliación
de capital, puesto que los accionistas recibirán un mayor
beneficio unitario que por el plan B. La mayor verticalidad de la
recta representativa de éste último indica que para
mayores grados de apalancamiento el BPA es más sensible
ante los cambios del BAIT.
En los párrafos anteriores se ha supuesto que
bajo el epígrafe "capital acciones" figura el valor de
mercado de todas las acciones de la empresa lo que incluye el
valor de las Reservas. Por otro lado, cuando nos referimos a las
"deudas a largo plazo" hemos supuesto que cuando éstas
deban ser amortizadas la empresa procederá a emitir
inmediatamente nuevos títulos de deuda para que el volumen
del endeudamiento de la compañía se mantenga
inalterado. Sin embargo, algunas veces la empresa se ve obligada
a crear un fondo de amortización (sinking
fund, en inglés), que no es más que una
reserva de dinero que se utiliza para ir amortizando el principal
del préstamo y que se crea destinando una cantidad fija
por período tal y como se estipula en el contrato de
emisión del empréstito.
Este tipo de fondos provocan un importante drenaje de
fondos en las empresas que, además, no pueden ser
desgravados fiscalmente debido a que se destinan para amortizar
el principal y no para pagar los intereses de la deuda. Si la
empresa que estamos analizando tuviese este tipo de fondos,
deberíamos incluirlos en el cálculo del punto
muerto sin más que restarlos del numerador de los dos
quebrados que vimos anteriormente. Con lo que la expresión
general será:
Donde Int representa los intereses a pagar, t el tipo
del impuesto sobre la renta de las sociedades, P serían
los dividendos a pagar a las acciones preferentes (si las hay) y
FA sería el pago para aumentar el fondo de
amortización (si lo hubiere).
Ratios de apalancamiento
Seguidamente, analizaremos dos tipos de ratios que se
utilizan para medir el grado de apalancamiento de la empresa ante
la decisión de ampliar la financiación de la misma.
Pero antes de pasar a comentarlos recordemos que denominamos
apalancamiento financiero al resultado de utilizar
financiación ajena por parte de la empresa, es decir,
fondos no provenientes de la emisión de acciones
ordinarias como, por ejemplo, endeudamiento, financiación
mediante leasing e, incluso, emisión de acciones
preferentes. Como característica común a todos
ellos señalaremos la necesidad de realizar pagos fijos
para su utilización, que es lo que sirve de apoyo para el
efecto palanca que dichos fondos provocan en el rendimiento de
los accionistas ordinarios.
Los ratios de apalancamiento sirven para
averiguar cómo ha financiado la empresa sus activos y si
puede hacer frente a los costes financieros derivados de la
financiación ajena utilizada. Estos ratios deberán
calcularse de tres formas distintas: su valor antes de decidir
qué tipo de financiación se va a emplear, su valor
si se emplease una nueva financiación propia y su valor si
se emplease una nueva financiación ajena. Puesto que el
objetivo de este análisis consiste en averiguar el efecto
que cada plan financiero causa en dichos ratios. Ellos
son:
a) ratios de apalancamiento del balance:
comparan la utilización de los fondos de la empresa
provenientes de la financiación ajena con los de la
financiación propia.
b) ratios de cobertura: miden la capacidad que
tiene la empresa para hacer frente al servicio de su deuda, de
tal manera que unos ratios de cobertura altos, en
comparación con los de otras empresas del sector, indican
una capacidad de deuda no utilizada.
En cuanto a los primeros comenzaremos mostrando el
ratio de endeudamiento que mide qué parte de los
activos de la compañía han sido financiados con
recursos ajenos.
El ratio deuda a largo con relación a la
capitalización total indica la proporción de la
deuda a largo plazo en relación al total de la
financiación permanente de la empresa. Se calcula de la
siguiente manera:
En cuanto a los ratios de cobertura
comenzaremos con el ratio beneficio/intereses que indica la
posibilidad de la empresa de hacer frente a sus costes
financieros a través de sus beneficios:
Uno de los defectos de este ratio estriba en que parece
deducirse del mismo que los beneficios sólo deben cubrir
los pagos por intereses, cuando la empresa realmente debe hacer
frente también a los pagos por leasing,
amortización del principal y pagos a los accionistas
preferentes. Esto se soluciona utilizando el ratio de cobertura
del flujo de caja, que compara el flujo de caja bruto antes de
impuestos (también conocido como EBITDA11) disponible para
hacer frente a las cargas financieras fijas con relación
al flujo de caja requerido por las mismas:
Los compromisos financieros incluyen intereses, pagos
por leasing, dividendos preferentes y
amortización del principal de la deuda. El dinero
disponible para hacer frente a dichas obligaciones es igual al
BAIT más las amortizaciones operativas, a los que
añadiremos los pagos por leasing puesto que
éstos han sido deducidos de los ingresos de la empresa con
objeto de calcular el BAIT. Ajustaremos los pagos por dividendos
preferentes y por devolución del principal, los
cuáles no son deducibles fiscalmente, a una base
preimpositiva, debido a que necesitamos calcular el valor del
flujo de caja antes de impuestos que se requiere para hacer
frente a dichos pagos.
8. Costos de las fuentes de capital y consideraciones
fiscales
8.1.1 Costo de endeudamiento a largo plazo
El costo de deuda a largo plazo (ki) se considera, por
lo general, como el costo después de impuestos al
vencimiento de la emisión de fondos a largo plazo, es
decir, la emisión y venta de bonos.
Esta fuente de fondos tiene dos componentes
primordiales, el interés anual y la amortización de
los descuentos y primas que se recibieron cuando se contrajo la
deuda. El costo de endeudamiento puede encontrarse determinando
la tasa interna de rendimiento de los flujos de caja relacionados
con la deuda. Este costo representa para la empresa el costo
porcentual anual de la deuda antes de impuestos. Los
cálculos para hallar la tasa de rendimiento pueden ser
realizados por el método de la
"interpolación".
8.1.2 Valores netos de realización
Los valores netos de realización de la venta de
un bono, o de cualquier valor, son los fondos recibidos realmente
por dicha venta. Los costos de emisión (costo total de
emisión y venta de un valor) reducen los valores netos de
realización de un bono, sea vendido éste con prima,
con descuento o en su valor nominal.
8.1.3 Costo de la deuda antes de impuesto
El costo de la deuda antes de impuesto, kd de un bono,
puede obtenerse mediante uno de los tres
métodos:
Cotización de costos: Cuando los valores
netos de realización de un bono equivalen a su valor
nominal, el costo antes de impuestos será igual a la
tasa establecida de interés.Cálculo del costo: Esta técnica
encuentra el costo antes de impuesto de la deuda mediante el
cálculo de la tasa interna de rendimiento (TIR) sobre
los flujos de efectivo del bono. Desde el punto de vista del
emisor, se puede referir este valor como el costo al
vencimiento de los flujos de efectivo relacionados don la
deuda.Aproximación del costo: El costo de la deuda
antes de impuestos, Kd de un bono con valor nominal de $ 1000
puede obtenerse de manera aproximada mediante la
ecuación siguiente:
I + $ 1000 – Nd
n = 2
Kd = Nd + $ 1000
Donde:
I = interés anual pagado (en unidades
monetarias)
Nd = valores netos de realización de la venta de
un bono
n = número de años para el vencimiento del
bono.
8.1.5 Costo de acciones preferentes
8.1.5.1 Calculo del costo de las acciones
preferentes
C.A.P.= Dividendo anual por acción/Producto neto
en venta de A.P.
Kp = Dp
Np
8.1.6 Costo de acciones comunes
El costo de las acciones es el nivel de rendimiento que
la empresa debe obtener sobre las mismas, a fin de mantener se
valor accionario.
Por otro lado, representa el rendimiento requerido por
los inversionistas de mercado sobre las acciones.
El valor del costo de las acciones comunes es un poco
complicado de calcular, ya que el valor de estas acciones se
basan en el valor presente de todos los dividendos futuros se
vayan a pagar sobre cada acción. La tasa a la cual los
dividendos futuros se descuentan para convertirlos a valor
presente representa el costo de las acciones
comunes.
8.1.6.1 Calculo del costo de capital de las
acciones comunes.
El costo de capital de las acciones comunes Ks es
la tasa a la cual los inversionistas descuentas los dividendos
esperados de la empresa a fin de determinar el valor de sus
acciones. Emplea el modelo de "Valuación de Crecimiento
Constante (De Gordon)" y de "Asignación de precio del
activo de Capital (MAPAC)".
El modelo De Gordon: Este modelo se basa en la
premisa de que el valor de una acción es igual al
valor presente de todos los dividendos futuros, que se espera
proporcione a ésta a lo largo de un período
infinito. La ecuación es la siguiente:
Po = D1 =
Ks – g
Donde Po = valor de las acciones comunes
D1 = dividendo por acción esperado al final del
año 1.
ks = rendimiento requerido sobre las acciones
comunes.
g = tasa constante de crecimiento en
dividendos.
El modelo MAPAC: describe la relación
existente entre el rendimiento requerido, o costo de capital
de las acciones comunes, Ks y el riesgo no diversificable de
la empresa medido por el coeficiente beta, b. la
expresión básica del MAPAC, se representa en la
siguiente ecuación:
Ks = Rf + [b x (Km – Rf)]
Donde Rf = tasa de rendimiento libre de
riesgo.
Km = rendimiento de mercado; rendimiento sobre la
cartera del mercado de activos.
Las acciones comunes son una forma de obtener capital
para la empresa. La emisión de acciones comunes es un
instrumento para conseguir capital social a largo plazo,
representando las formas de propiedad y en consecuencia no es
obligatorio el pago de dividendos por su
adquisición
Los verdaderos dueños de la empresa son los
accionistas comunes que invierten su dinero en la empresa
solamente a causa de sus expectativas de rendimientos futuros. El
accionista común también se conoce con el
término de "Dueño residual", ya que en
esencia es él quien recibe lo que queda después de
que todas las reclamaciones sobre las utilidades y activos de la
empresa se han satisfecho.
En el presente artículo se presentan las
características de este tipo de acciones, la forma de
conseguir capital por medio de su emisión, sus
fundamentos, la aplicación práctica y las ventajas
y desventajas de una emisión de este tipo de
títulos.
Características de la acción
común
Valor a la par: La acción común
se puede vender con un valor o sin un valor a la par. Un
valor a la par es un valor que se da a la acción en
forma arbritaria en el acta de emisión. Generalmente
es bastante bajo, ya que los dueños de las empresas
pueden ser legalmente responsables por una suma igual a la
diferencia entre el valor a la par y el precio que se pague
por la acción si este es menor que el valor a la par.
A menudo las empresas emiten acciones sin valor nominal, en
cuyo caso pueden asignarle o darle entrada a libros al precio
por el cual se vendan.
Colocación
Las acciones comunes se colocan directamente en el
mercado solo cuando se crea una oferta de derechos y se vayan a
suscribir por parte de los dueños de la empresa
Acciones emitidas y suscritas: Un acta de
emisión debe establecer el número de acciones
comunes que la empresa está autorizada a emitir. No
todas las acciones emitidas están suscritas
necesariamente. Como a menudo es difícil reformar el
acta de emisión para autorizar la emisión de
acciones adicionales, generalmente las empresas tratan de
autorizar más acciones de las que planean suscribir.
Es posible que la empresa tenga más acciones comunes
emitidas de las que corrientemente están suscritas si
ha readquirido acciones.
Derecho al voto: Generalmente cada
acción da derecho al tenedor a un voto en la
elección de directores o en otras elecciones
especiales. Ocasionalmente se emiten acciones comunes sin
derecho al voto cuando los dueños actuales de la
empresa desean conseguir capital con la venta de acciones
comunes pero no quieren renunciar a cualquier derecho al
voto.
División de acciones: Esta se utiliza
usualmente para rebajar el precio de mercado de las acciones
de la empresa. Se hacen a menudo antes de una emisión
nueva para acrecentar la facilidad de mercadeo de las
acciones y para estimular la actividad del
mercado.
Dividendos: El pago de dividendos
corporativos queda a discreción de la junta directiva.
Los dividendos pueden pagarse en efectivo, acciones o en
especie.
Readquisición de acciones: Las
acciones que se hayan readquirido por parte de la empresa se
llaman acciones en tesorería. Esto se hace para
cambiar su estructura de capital o para aumentar los
rendimientos de los dueños. El efecto de las
readquisiciones de acciones comunes, es parecido al pago de
dividendos a los accionistas.
Distribución de utilidades y activos:
El tenedor de las acciones comunes no tiene garantía
de recibir ninguna clase de distribuciones periódicas
de utilidades en formas de dividendos, ni tampoco tiene
ninguna clase de garantía en caso de
liquidación. El accionista común debe
considerar la empresa como un negocio en marcha y si cambia
de idea existen oportunidades de vender o deshacerse de sus
valores.
Derechos de tanto de acciones: Este da
privilegios de compra de ciertas acciones comunes a los
accionistas existentes. Esto es una herramienta de financiamiento
interno y un sistema de control en la
organización.
Derechos de suscripción: La
emisión de acciones comunes dan a los accionistas
derechos de compra que les permite mantener su propiedad
proporcional en la corporación cuando se hacen nuevas
emisiones. Estos derechos permiten a los accionistas mantener
su control de la votación y evitan la dilución
de su propiedad y utilidades.
Mecánica de las ofertas de derecho de
tanto: Cuando la junta directiva hace una oferta de esta
especie, fija una fecha de cierre de registro de accionistas,
que es la fecha final en la cual quien reciba un derecho debe
ser el propietario legal que se indique en el libro mayor de
la empresa.
Valores fundamentales de la acción
común.
El valor de una acción de capital común se
puede calcular de varias maneras. Tienen valor en libros, valor
de liquidación, valor de mercado y valor
intrínseco. El valor en libros y el de liquidación
no reflejan el valor de la empresa como un negocio en marcha,
sino que más bien consideran a la empresa como un
conglomerado de activos y pasivos sin ninguna capacidad de
generar utilidades.
El valor en libros calcula el valor de la acción
común como el monto por acción del aporte de
acciones comunes que se indica en el Balance General de la
empresa.
El valor de liquidación se basa en el hecho de
que el valor en libros de los activos de la empresa generalmente
no es igual a su valor del mercado. Se calcula tomando el valor
de mercado de los activos de la empresa, restando de esta cifra
los pasivos y las reclamaciones de los accionistas preferentes y
dividiendo el resultado entre el número de acciones de
capital común vigente.
El valor real o intrínseco de una acción
es encontrar el valor presente de todos los dividendos futuros
por acción previstos durante la vida supuestamente
infinita de la empresa.
Ventajas de la acción
común.
Las ventajas básicas de la acción
común provienen del hecho de que es una fuente de
financiamiento que impone un mínimo de restricciones a la
empresa. Como no hay que pagar dividendos sobre la acción
común y el omitir su pago no compromete el recibo de pagos
por parte de otros tenedores de valores, el financiamiento de la
acción común es bastante
atractivo.
El hecho que la acción común no tiene
vencimiento, elimina cualquier obligación futura de
cancelación, aumenta la conveniencia del financiamiento de
la acción común.
Otra ventaja de la acción común sobre
otras formas de financiamiento a largo plazo es su habilidad para
incrementar la capacidad de préstamos de la empresa.
Mientras más acciones comunes venda una empresa es mayor
la base de capital contable y en consecuencia puede obtenerse
financiamiento de deuda de largo plazo más
fácilmente y a menor costo.
Desventajas de la acción
común.
Las desventajas del financiamiento de la acción
común incluyen la dilución del derecho al voto y
las utilidades.
Otra desventaja es el costo tan alto que tiene, esto
debido a que los dividendos no son deducibles de impuestos y
porque la acción común tiene más riesgo que
la deuda o la acción preferente.
8.1.7 Costo de las utilidades retenidas
El costo de las utilidades retenidas esta
íntimamente ligado con el costo de las acciones comunes,
ya que si no se retuvieran utilidades estas serían pagadas
a los accionistas comunes en forma de dividendos, se tiene
entonces, que el costo de las utilidades retenidas se considera
como el costo de oportunidad de los dividendos cedidos a los
accionistas comunes existentes. Es para la empresa similar al
costo de una emisión totalmente suscrita equivalente de
acciones comunes adicionales.
Los accionistas encuentran aceptable la retención
de utilidades, por parte de la empresa, sólo si esperan
que ésta llegue a ganar, al menos, el rendimiento que
éstos requieren sobre los fondos reinvertidos.
8.1.8 Calculo del costo de capital
Al determinar los costos de las fuentes de
financiamiento específicos a largo plazo, se muestra la
técnica usualmente utilizada para determinar el costo
total de capital que se utiliza en la evaluación
financiera de inversiones futuras de la empresa. El principal
método para determinar el costo total y apropiado del
capital, es encontrar el costo de capital promedio
ponderado utilizando como base costos históricos o
marginales.
El administrador financiero debe utilizar el
análisis del costo de capital para aceptar o rechazar
inversiones, pues ellas son las que definirán el
cumplimiento de los objetivos organizacionales.
8.1.9 Costo de capital promedio ponderado
El costo de capital promedio ponderado (CCPP) refleja,
en promedio, el costo del financiamiento a largo plazo de la
empresa. Proporcionados los costos de las fuentes
específicas de financiamiento.
El costo de capital promedio se encuentra ponderando el
costo de cada tipo específico de capital por las
proporciones históricas o marginales de cada tipo de
capital que se utilice. Las ponderaciones históricas se
basan en la estructura de capital existente de la empresa, en
tanto que las ponderaciones marginales consideran las
proporciones reales de cada tipo de financiamiento que se espera
al financiar un proyecto dado.
8.1.9.1
Ponderaciones Históricas
El uso de las ponderaciones históricas para
calcular el costo de capital promedio ponderado es bastante
común. La utilización de estas ponderaciones se
basa en la suposición de que la composición
existente de fondos, o sea su estructura de capital, es
óptima y en consecuencia se debe sostener en el futuro. Se
pueden utilizar dos tipos de ponderaciones
históricas:
Ponderaciones de valor en libros.
Este supone que se consigue nuevo financiamiento
utilizando exactamente la misma proporción de cada tipo de
financiamiento que la empresa tiene en la actualidad en su
estructura de capital.
Ponderaciones de valor en el mercado.
Para los financistas esta es más atractiva que la
anterior, ya que los valores de mercado de los valores se
aproximan más a la suma real que se reciba por la venta de
ellos. Además, como los costos de los diferentes tipos de
capital se calculan utilizando precios predominantes en el
mercado, parece que sea razonable utilizar también las
ponderaciones de valor en el mercado, sin embargo, es más
difícil calcular los valores en el mercado de las fuentes
de financiamiento de capital de una empresa que utilizar valor en
libros.
El costo promedio de capital con base en ponderaciones
de valor en el mercado es normalmente mayor que el costo promedio
con base en ponderaciones del valor en libros, ya que la
mayoría de las acciones preferentes y comunes tienen
valores en el mercado es mucho mayor que el valor en
libros.
8.1.9.2 Ponderaciones Marginales
La utilización de ponderaciones marginales
implica la ponderación de costos específicos de
diferentes tipos de financiamiento por el porcentaje de
financiamiento total que se espere conseguir con cada
método de las ponderaciones históricas. Al utilizar
ponderaciones marginales se refiere primordialmente a los montos
reales de cada tipo de financiamiento que se
utiliza.
Con este tipo de ponderación se tiene un proceso
real de financiamiento de proyectos y admite que los fondos
realmente se consiguen en distintas cantidades, utilizando
diferentes fuentes de financiamiento a largo plazo,
también refleja el hecho de que la empresa no tiene mucho
control sobre el monto de financiamiento que se obtiene con el
superávit.
Una de las críticas que se hace a la
utilización de este sistema, es que no considera las
implicaciones a largo plazo del financiamiento actual de la
empresa.
8.1.9.3 Calculo del costo de capital
promedio ponderado (ccpp)
Una vez que han sido determinados los costos de las
fuentes específicas de financiamiento, puede calcularse el
costo de capital promedio ponderado (CCPP). Éste se
obtiene al multiplicar el costo específico de cada forma
de financiamiento por su proporción en la estructura de
capital de la empresa, y luego sumar los valores ponderados. La
ecuación se expresa de la siguiente manera:
Ka = (w1 x k1) + (wp x kp) + (ws x kn)
Donde
w1 = proporción de la deuda a largo plazo en la
estructura de capital.
wp = proporción de las acciones preferentes en la
estructura de capital
ws = proporción del capital de las acciones en la
estructura de capital
w1 + wp + ws = 1
8.1.10 Consideraciones fiscales
Para el análisis de las consideraciones fiscales
es importante explicar algunos conceptos involucrados en
ellas:
8.1.10.1 Fisco
Tesoro público. Entidad encargada de recaudar
los impuestos.
8.1.10.2 Política fiscal
Conjunto de medidas tomadas para conseguir los fines
generales de la política económica, en especial el
desarrollo, la estabilidad y el pleno empleo, mediante la
utilización de los gastos e ingresos
públicos.
8.1.10.3 Federalismo fiscal
Política y sistema de gasto público,
basado en la libertad de acción y de un amplio margen de
actuación sobre la legislación de sus propias
leyes, convenidos a sus propios intereses y realidad local
(departamental), de acuerdo a su propio potencial
económico, ello rigiéndose sin embargo a una
política económica central que vela por el
bienestar de la nación y en pro de su desarrollo local,
siempre de acuerdo a sus propias expectativas y responsabilidad
fiscal.
8.1.10.4 Gasto público
Reparticiones de dinero, que son de necesidad para que
exista y pueda moverse el aparato estatal, en la
producción de diversos servicios de necesidad común
de una nación (educación, salud, defensa nacional,
desarrollo, empleo, etc.). Este gasto no se podría darse
si no existe en contrapartida una política fiscal de
ingresos, vía tributos.
8.1.10.5 Los
impuestos
Los impuestos son prestaciones, hoy por lo regular en
dinero, al Estado y demás entidades de derecho
público, que las mismas reclaman, en virtud de su poder
coactivo, en forma y cuantía determinadas unilateralmente
y sin contraprestación especial con el fin de satisfacer
las necesidades colectivas.
El impuesto es una prestación tributaria con
carácter obligatorio, a cargo de personas físicas y
morales para cubrir el gasto público y sin que haya para
ellas contraprestación o beneficio especial, directo e
inmediato.
8.1.10.6 Sujetos del impuesto
El primer elemento que interviene en una relación
tributaria es el sujeto. El sujeto es de dos clases, un sujeto
activo y uno pasivo.
Dentro de la organización los sujetos activos
son: la Federación, las Entidades locales y los
Municipios. Son sujetos activos porque tiene el derecho de exigir
el pago de tributos; pero no tienen todos la misma amplitud; la
Federación y las Entidades, pueden establecer los
impuestos que consideren necesarios para cubrir sus presupuestos;
en cambio, el Municipio sólo tiene la facultad de
recaudarlos. Teniendo en cuenta la diferencia explicada podemos
decir que la Federación y las Entidades locales tienen
soberanía tributaria plena. Los Municipios tienen
soberanía tributaria subordinada.
8.1.10.7
Impuesto al Valor Agregado
El impuesto sobre el valor agregado, forma parte del
grupo de impuestos a las ventas, afecta al consumidor a
través de industriales y comerciantes. Porque el impuesto
sobre el valor agregado grava aparentemente el ingreso del
industrial y del comerciante, cuando en realidad lo que grava es
el gasto del consumidor.
El Impuesto al Valor Agregado sustituye, entre otros, al
impuesto federal sobre ingresos mercantiles, cuya principal
deficiencia radicaba en que se causaba en "cascada", es decir,
que debía pagarse en cada una de las etapas de
producción y comercialización, lo que determinaba
en todas ellas un aumento de los costos y los precios, aumento
cuyos efectos acumulativos, en definitiva, afectaban a los
consumidores finales.
El IVA eliminó los resultados nocivos del
impuesto federal de ingresos mercantiles, pues destruye el efecto
acumulativo en cascada y la influencia que la misma ejerce en los
niveles generales de precios. EL IVA no grava ni pretende gravar
la utilidad de las empresas, lo que grava es el valor global,
real y definitivo de cada producto a través de la
imposición sobre los distintos valores parciales de cada
productor, fabricante, mayorista, minorista va incorporando al
artículo en cada etapa de la negociación de las
mercaderías, tanto en el ciclo industrial como en el
comercial, son productores de riqueza y deben ser en
consecuencia, gravados con este tipo de impuesto.
El IVA, no obstante que también se paga en cada
una de las etapas de producción, no produce efectos
acumulativos, ya que cada industrial o comerciante al recibir el
pago del impuesto que traslada a sus clientes, recupera el que a
él le hubieran repercutido sus proveedores, y sólo
entrega al Estado la diferencia; de esta forma, el sistema no
permite que el impuesto pagado en cada etapa influya en el costo
de los bienes y servicios, y al llegar éstos al consumidor
final no llevan oculta en el precio ninguna carga
fiscal.
8.1.10.8 Obligaciones de los
contribuyentes.
Los contribuyentes tienen obligación de llevar
contabilidad de sus operaciones, separando aquellas gravadas y
exentas y de las que no den lugar al acreditamiento.
Expedir documentos que comprueben el valor de la
contratación pactada, señalando expresamente y por
separado el impuesto al valor agregado que se traslada. Estos
documentos deberán entregarse al adquiriente dentro de los
quince días naturales siguientes a la
operación.
A presentar declaraciones, aquellos contribuyentes que
tengan varios establecimientos deben presentar una sola
declaración. Dar comprobantes donde se traslade el
IVA por separado. Los comisionistas realizarán la
separación de su contabilidad de las de otros
registros. El IVA se incluirá en el precio, cuando
se trate con el público en general. Se deberá
conservar en cada establecimiento, copia de las declaraciones de
pago. Expedir constancias por efecto de
retensiones.
8.1.10.9 Impuesto Sobre la Renta
Se llama Renta, al producto del capital, del trabajo o
de la combinación del capital y del trabajo. Puede
distinguirse para los efectos impositivos la renta bruta, que es
el ingreso total percibido sin deducción alguna, como
sucede por ejemplo cuando un impuesto grava los ingresos
derivados del trabajo o derivados del capital en forma de
intereses. Otras veces se grava la renta libre que queda cuando
después de deducir de los ingresos los gastos necesarios
para la obtención de la renta, se permite también
la deducción de ciertos gastos particulares del sujeto del
impuesto.
Las personas físicas y morales deben pagar ISR
por:
Residentes en los países respecto de sus
ingresos.Residentes en el extranjero que tengan un
establecimiento permanente o una base fija en el país,
respecto de los ingresos atribuibles a dicho establecimiento
o base. Igualmente aquellos cuyos ingresos procedan de
fuentes dentro de territorio nacional y que no cuenten con un
establecimiento permanente y cuando éste existe, que
los ingresos no sean atribuibles a ellos.
8.1.10.10 Ingresos de un establecimiento empresarial.
Son los provenientes de la actividad empresarial
desarrollada, los provenientes de honorarios y aquellos que
deriven de la prestación de un servicio personal
independiente.
8.1.10.11 Personal Moral según
la Ley del ISR
Son consideradas personas morales las sociedades
mercantiles, organismos descentralizados con actividad
empresarial, instituciones de crédito, sociedades y
asociaciones civiles. Las personas morales pagarán por
concepto de ISR el resultado de aplicar al 35% al Resultado
Fiscal obtenido en el ejercicio (Art. 10
ISR).
8.1.10.12 Resultado Fiscal
Se obtiene la utilidad fiscal disminuyendo de la
totalidad de los ingresos acumulables obtenidos en el ejercicio,
las deducciones autorizadas por la Ley. A la utilidad fiscal del
ejercicio se le disminuirán las pérdidas fiscales
pendientes de aplicar de otros ejercicios.
8.1.10.13
Exención parcial
Se concederá exención parcial a personas
morales dedicadas exclusivamente a actividades agrícolas,
ganaderas, silvícolas o pesqueras siempre que sus ingresos
en el ejercicio no excedan de 20 salarios mínimos
generales elevados al año. Dicha exención no
excederá en su totalidad de 200 veces el salario
mínimo. Además no pagarán ISR por sus
productos:
Ejidos.
Uniones de ejidos.
Empresas sociales.
Asociaciones rurales de interés
colectivo.Unidad agrícola industrial de la mujer
campesina.Colonias agrícolas y ganaderas.
8.1.10.14 Actividades con reducción de
impuestos
Se concederá reducción del impuesto en los
siguientes casos y porcentajes:
50% a dedicados a agricultura, ganadería,
pesca o silvicultura.25% si dichos contribuyentes industrializan sus
productos.25% si realizan actividades comerciales o
industriales en las que tengan como máximo al 50% de
sus ingresos.50% si se dedica a la edición de
libros.
Son contribuyentes de este tipo, aquellos cuyos ingresos
por sus actividades representes cuando menos al 90% de sus
ingresos totales.
8.1.10.15 Ingresos
Las personas morales acumularán la totalidad de
los ingresos en efectivo, bienes, servicio, crédito o
cualquier otro tipo que obtengan en el ejercicio, inclusive los
provenientes de sus establecimientos en el
extranjero.7.1.10.16 Ganancia inflacionaria
Es el ingreso que obtienen los contribuyentes por la
disminución real de sus deudas.
8.1.10.17
Otros ingresos acumulables.
Se consideran ingresos acumulables los
siguientes:
Ingresos determinados por la SHCP.
Ingresos en especie.
Diferencia entre inventarios en caso de
ganaderosBeneficio por mejoras que pasan a poder del
arrendador.-Ganancia por enajenación de activos,
títulos, fusión, escisión,
etcétera.Pagos por recuperación de un crédito
deducido por incobrable.Recuperación por seguros, fianzas.
Etcétera.
8.1.10.18 Impuestos inflacionarios
El impuesto inflación se refiere a las perdidas
de capital que sufren los poseedores de dinero como resultado de
la inflación, es decir que si en una economía con
cualquier nivel de inflación su dinero no recibe un
interés está perdiendo valor, el termino impuesto
hace referencia a que usted paga con su capacidad de consumo los
desequilibrios inflacionarios que presente la
economía.
8.1.10.19 El señoritaje
El señoritaje es el ingreso que percibe el
gobierno como resultado de su poder monopólico para
imprimir moneda. Virtualmente imprimir moneda no tiene
ningún costo pero se pueden cambiar por bienes y
servicios.
8.1.10.20 Evación fiscal
Estos conceptos son importantes dentro de la
discusión de las restricciones presupuestarias del estado
y la financiación del gasto público a corto y largo
plazoEvasión Fiscal
El Estado para cubrir las necesidades públicas
colectivas, y con ello los fines institucionales, sociales y
políticos necesita disponer de recursos, que los obtiene,
por un lado a través del ejercicio de su poder tributario
que emana de su propia soberanía, y por el otro, del
usufructo de los bienes propios que el estado posee y los
recursos del endeudamiento a través del crédito
público.
Desde el punto de vista de los recursos tributarios, la
ausencia de esta vía de ingresos, hace que se produzca en
las arcas del estado una insuficiencia de fondos para cumplir sus
funciones básicas. Esta abstracción de recursos, es
lo que se denomina " evasión fiscal".
"Evasión Fiscal o tributaria es toda
eliminación o disminución de un monto tributario
producido dentro del ámbito de un país por parte de
quienes están jurídicamente obligados a abonarlo y
que logran tal resultado mediante conductas fraudulentas u
omisivas violatorias de disposiciones legales"
Entonces vemos que en este concepto se conjugan varios
elementos donde uno de lo más importante es que existe una
eliminación o disminución de un tributo y donde
además se transgrede una ley de un país, por los
sujetos legalmente obligados.
La doctrina menciona que pueden existir tres tipos de
argumentos que tratan de explicar la acción de
evasión, desde el punto de vista de los motivos objetivos
y particulares que la provocan:
La evasión es una repuesta económica y
calculada de la conducta de los contribuyentes que buscan
incrementar sus riquezas y responden a los incentivos y
castigos que ofrece el sistema y gestión
tributariaLa evasión es más bien un problema de
elusión puesto que los contribuyentes usan los
resquicios de la ley evitando la comisión flagrante de
delitosLa evasión fiscal solo es una consecuencia y
no el motivo fundamental.
8.1.10.20.1 Causas de evasión fiscal.
En el marco de ideas de la complejidad del
fenómeno bajo estudio, la doctrina ha enunciado diferentes
causas que le dan origen , en ese sentido mencionaremos las que a
nuestro criterio las mas comunes agotar la existencia de
múltiples factores de carácter
extra-económicos que originan o incrementan sus efectos.
En este sentido citamos a:
Carencia de una conciencia tributaria
Sistema tributario poco transparente
Administración tributaria poco
flexibleBajo riesgo de ser detectado
8.1.10.20.2 Carencia de una conciencia tributaria.
Cuando hablamos de carencia de conciencia tributaria,
decimos que ella implica que en la sociedad no se ha desarrollado
el sentido de cooperación de los individuos con el
Estado.
No se considera que el Estado lo conformamos todos los
ciudadanos y que el vivir en una sociedad organizada, implica que
todos debemos contribuir a otorgarle los fondos necesarios para
cumplir la razón de su existencia, cual es, prestar
servicios públicos. Ello es así, y los ciudadanos
sabemos que el Estado debe satisfacer las necesidades esenciales
de la comunidad que los individuos por si solos no pueden
lograrlo. Por otra parte, la sociedad demanda cada vez con mayor
fuerza que el Estado preste los servicios esenciales como salud,
educación, seguridad, justicia, etc., pero que estos
servicios los preste con mayor eficiencia.
Como lo expresa la doctrina, la formación de la
conciencia tributaria se asienta en dos pilares. El primero de
ellos, en la importancia que el individuo como integrante de un
conjunto social, le otorga al impuesto que paga como un aporte
justo, necesario y útil para satisfacer las necesidades de
la colectividad a la que pertenece. El segundo pilar, lo basa en
que el mismo prioriza el aspecto social sobre el individual, en
tanto esa sociedad a la que pertenece el individuo, considere al
evasor como un sujeto antisocial, y que con su accionar agrede al
resto de la sociedad.
Profundizando el análisis de la falta de
conciencia tributaria, podemos citar que ella tiene su origen en:
a) Falta de educación; b) Falta de solidaridad; c) Razones
de historia económica; d) Idiosincrasia del pueblo y e)
Falta de claridad del destino del gasto
público.
8.1.10.20.3 Sistema tributario poco
transparente.
La manera de que un sistema tributario contribuye al
incremento de una mayor evasión impositiva, se debe
básicamente al incumplimiento de los requisitos
indispensables para la existencia de un sistema como tal.
Recordamos así que la definición general de
sistemas menciona que, es el conjunto armónico y
coordinado de partes de un todo que interactúan
dependiendo una de las otras recíprocamente para la
consecución de un objetivo común.
En este respecto decimos que la apreciación de un
sistema tributario que se manifiesta como poco transparente, se
refleja en la falta de definición de las funciones del
impuesto y de la Administración Tributaria en
relación a las exenciones, subsidios, promociones
industriales, etc., donde la función de una surge como el
problema de otro.
Además no escapa a la conciencia generalizada,
que donde existe una promoción o liberalización de
impuesto, rápidamente surgen planteos claros de
elusión y evasión fiscal.
Por ello es que una gestión tributaria eficiente
es tan importante como el desarrollo de un esquema tributario
acorde con la realidad circundante.
8.1.10.20.4
Administración tributaria poco flexible.
Es importante resaltar que al " hablar de
administración tributaria, nos lleva indefectiblemente a
hablar de sistema tributario, y uno de los principales aspectos
que debemos tener en cuenta cuando nos referimos al sistema
tributario, es el de su simplificación.", que sin lugar a
dudas trae aparejada la flexibilización. Esta
flexibilización es la que hace que ante los profundos y
constantes cambios que se producen en los procesos
económicos, sociales, y en la política tributaria
en particular, la Administración Tributaria deba adecuarse
rápidamente a las mismas.
Y ésta adecuación se produce porque, "la
administración tributaria es la herramienta idónea
con que cuenta la política tributaria para el logro de sus
objetivos, por ello la eficiencia de la primera condiciona el
cumplimiento de los fines de la segunda", razón que
conlleva a la exigibilidad de la condición de maleabilidad
de la misma.
8.1.10.20.5 Bajo riesgo de ser
detectado.
El contribuyente al saber que no se lo puede controlar
se siente tentado a incurrir en esa inconducta de tipo fiscal,
ésta produce entre otras consecuencias la pérdida
de la equidad horizontal y vertical.
Resulta de ello que contribuyentes con ingresos
similares pagan impuestos muy diferentes en su cuantía, o
en su caso, empresas de alto nivel de ingresos potenciales,
podrían ingresar menos impuestos que aquellas firmas de
menor capacidad contributiva.
Esta situación indeseable desde el punto de vista
tributario, es un peligroso factor de desestabilización
social, la percepción por parte de los contribuyentes y el
ciudadano común de esta situación, desmoraliza a
quienes cumplen adecuadamente con su obligación
tributaria.
8.1.10.20.6 Herramientas para combatir
la evasión.
En ese sentido consideramos adecuado indicar, las que a
nuestro juicio serían algunas de las herramientas a
utilizar para subsanar esas falencias que afectan en forma
directa el nivel de recaudación.
8.1.10.20.7
Conciencia Tributaria.
En este aspecto, mencionamos que el Estado
debería incrementar su rol de educador en el tema
tributos, se deberían profundizar las medidas tendientes a
informar a la ciudadanía sobre los efectos positivos del
pago de los tributos y la nocividad que produce la omisión
del ingreso de los mismos. La enseñanza del cumplimiento
fiscal debe ser inculcado a los ciudadanos desde temprana edad,
se debe comenzar en la etapa de la educación primaria a
los fines de arraigar estos conceptos desde la
niñez.
La tarea a desarrollar en este ámbito es inmensa,
con un gran abanico de posibilidades, queda en manos del gobierno
analizar los costos que pudieran derivar de su inserción
en los planes de educación cívica de las futuras
generaciones. Para ello es necesario confrontar esta
erogación no solo con los costos sociales del
incumplimiento y presión social que ejercen en la sociedad
los evasores y elusores, sino también con respecto hacia
el contrato social llevado a cabo por el pueblo y el Estado, a
fin de que administre los fondos.
8.1.10.20.8
Sistema tributario poco transparente.
Decimos que se atenta contra un sistema transparente
cuando no existe una combinación adecuada de
gravámenes tales como los que se aplican a las rentas,
patrimonios, consumo y aquellos impuestos que son creados para un
fin específico como el Fondo destinado a la
financiación del sistema educativo.
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